定焦 One（dingjiaoone）原创，原文标题：《盈利仅用 4 年、上市却不融资，岚图图什么？》，作者：金玙璠，编辑：魏佳，题图来自：AI 生成
这个 10 月，两家自主车企新能源高端品牌几乎同时冲击港股。
一家是赛力斯，旗下有与华为深度合作的问界品牌，2024 年销量 43 万辆。10 月 13 日，赛力斯通过港交所上市聆讯，计划募资约 156 亿港元。
另一家是岚图，东风旗下的高端新能源品牌，2024 年销量 8 万辆，行业排名第 12 位；它的核心车型 MPV "梦想家"，2024 年销量 4.7 万辆，在新能源 MPV 市场排名第二。
10 月 2 日，岚图递交招股书，但走的不是常规 IPO（首次公开募股）路线，而是采用"介绍上市"这种"不融资"的上市方式——不发行新股，直接挂牌交易。具体操作是"母退子进"：东风集团股份私有化退市，将岚图单独推向港股市场。
岚图暂时不急着募资，从其财务数据中能看出原因。
「定焦 One」制图
岚图主攻 30～40 万元高端市场，避开了 20 万以下的激烈价格战，拥有更高的定价权：2025 年前 7 个月，销量 6.7 万辆，收入 157.8 亿元（其中卖车收入 147.3 亿元），虽然体量不大，但总收入同比增速超过 90%；同期毛利率更是达到 21.3%，超过理想，仅次于赛力斯。
更重要的是，岚图已经盈利，今年前 7 个月实现经调整净利润 4.79 亿元。据灼识咨询，它是行业内最快实现单季度盈利的新能源车企。
不过，盈利的"含金量"面临争议。今年前 7 个月，岚图获得了 6.4 亿元政府补贴。也就是说，如果扣掉补贴，岚图其实还在亏钱。
岚图的"其他收入"及政府补贴 图源 / 招股书
需要说明的是，一方面，政府补贴在新能源汽车行业很常见，补贴类型包括研发补贴、产业扶持补贴、出口退税等，并非纯粹的"输血"。另一方面，在企业盈利初期，补贴占比偏高不是特例。从盈利能力快速改善的趋势来看，岚图的商业模式是可行的，政府补贴只是加速了这个过程。随着销量规模扩大，补贴占比会逐步下降。
销量，依然是岚图面临的主要挑战。岚图年初定下 20 万辆的目标，前 9 个月共卖了 9.7 万辆，完成率不到一半。
这主要困于车型结构，主力车型梦想家 MPV 表现亮眼，但其他车型如追光轿车、FREE SUV 等贡献还不够大。
综合来看，岚图既有优势也有短板：它有不错的毛利率，有在 MPV 市场成功的车型，但销量规模不大，车型结构相对单一，现阶段的盈利还依赖政府补贴。它背靠东风，部分技术自研，短期不需要"补血"。相比之下，赛力斯代表了另一条路：依赖华为生态，销量增长快，但需要大量资金投入。
岚图登陆资本市场后，市场会持续关注，它在新能源汽车行业激烈竞争的当下，能否在更核心的战场找到自己的位置。
岚图盈利，不靠规模靠什么？
岚图递交招股书后，外界首先关注的是：这个年销 8 万辆的品牌赚不赚钱 ?
这个问题很关键。岚图选择的是" 0 融资"介绍上市，这意味着它要么是对自身盈利能力有足够信心，要么是背靠东风不缺钱。
招股书给出了答案。根据经调整净利润口径，从 2022 年亏损 15.3 亿元，到 2024 年仅亏 0.25 亿元，再到 2025 年前 7 个月盈利 4.79 亿元，岚图的盈利能力在快速改善。
关键是，它的毛利率高于很多同行，而且提升速度很快，三年时间涨 13 个百分点。2024 全年，岚图的毛利率不仅超过理想，也远高于小鹏、蔚来、零跑等新势力，仅次于赛力斯。
注：小米汽车、蔚来未披露 2025 上半年毛利率 「定焦 One」制图
这多少有些出人意料。一般来说，销量规模越大，采购成本越低，规模效应越明显，毛利率通常会更高。以 2024 年销量为例，理想（50 万辆）是岚图的 6 倍。理想的毛利率已经是行业较高水平，岚图在销量规模小得多的情况下，毛利率反而超过了理想。这是为什么？
主要原因是它"高端为主，中端补充"的销量结构。岚图主攻中高端价格带，其中，梦想家和追光占据 30～40 万高端市场，FREE 和知音覆盖 20～30 万中端市场。
「定焦 One」制图
最关键的是，它的核心销量集中在高端，定价最高的梦想家贡献了六成销量。
这种偏高端的定位和销量结构，让岚图在销量规模不大的情况下，仍然能保持较高的平均售价和利润空间。而理想，整体定位虽然也偏高，但销量主力是矩阵内相对平价的 L6（售价 25～28 万元）。
岚图毛利率高，还因为ESSA 架构和东风供应链的双重支持，简单说，就是技术平台降成本，央企资源帮省钱。
岚图的招股书中反复出现" ESSA 架构"，全称是"原生智能电动架构"。这是它的核心技术，其作用在于，让不同车型共享零部件，从而降低成本。
根据招股书，ESSA 架构硬件通用化率 90%，支持增程、插混、纯电三种动力系统共线生产。这意味着，岚图四款车型的核心硬件平台（包括电池包、电驱系统、底盘、电子电气架构等）是通用的。
这带来三个直接好处：降低采购成本、单车研发成本，以及优化制造成本。
对比理想，虽然理想的平台也支持多车型共线生产，但其纯电 MPV MEGA 与增程车型不共用平台。
背靠东风，也给了岚图支撑。东风汽车集团是中国四大汽车集团之一，2024 年销量达到 248 万辆，有超过 50 年造车历史。岚图作为东风体系的一员，可以共享成熟的供应链网络和长期合作的供应商关系。
总结来看，岚图毛利率超过理想，靠的不是规模，而是高端销量结构和成本控制。
岚图为何上市不融资？
一个随之而来的问题是：岚图为什么选择介绍上市，而不是像赛力斯那样募资扩张？相比传统 IPO，它这种方式的最大差异是，不"融资上市"，只是将公司现有的股票"挂牌流通"。
要回答这个问题，需要先了解母公司东风集团股份面临的局面。
今年 2 月，东风汽车集团与长安汽车曾讨论合并重组，但经过约 4 个月的谈判，这一计划在 6 月正式中止。东风转而选择了另一条路：让岚图汽车以介绍上市方式登陆港股，东风集团股份同步完成私有化退市。
这套上市方案主要有三个环节：分股权，东风集团股份先把岚图股权（约 79.67% 股权）按比例分给所有股东；母公司退市；子公司独立上市。
整个过程不发行新股，也不募集资金。对于东风集团股份的股东来说，他们手里的股票会从"东风集团股份"换成"岚图汽车"。
东风集团股份退市、岚图独立上市的最核心的原因在于，前者以传统燃油车为主，估值低迷、融资功能几乎失效，与其保留上市地位，不如让最有增长潜力的岚图独立上市，获得新能源车企的估值。
看一组对比数据就明白了：
东风集团股份 2025 年上半年的汽车销量为 82.39 万辆，同比下降 14.7%；收入 545.3 亿元，归母净利润只有 0.6 亿元，同比大跌 92%。
岚图汽车 2025 年上半年销量 5.6 万辆，同比增长 85%；前 7 个月经调整净利润 4.8 亿元。
在中国高端品牌中，岚图 2024 年排名第 12， 2025 年上半年升至第 10 图源 / 岚图招股书
在公告中，东风集团股份明确表示，"受行业转型和市场竞争加剧等多重因素影响，本公司近年来 H 股股价长期被低估，已基本失去 H 股上市平台的融资功能"。
截至 10 月 14 日收盘，东风集团股份总市值 768 亿港元（约合人民币 696 亿元），而同为传统车企的长安汽车市值达到 1243 亿元，几乎是它的 1.8 倍。值得注意的是，这还是在它 8 月宣布私有化和推动岚图上市后，股价一度暴涨近 70% 后的市值。
接下来的问题是，岚图为什么选择介绍上市？
首先，岚图现金储备相对充足（截至今年 7 月底现金及现金等价物余额为 72.5 亿元），近几年经营现金流连续为正，短期内融资需求不迫切。
其次，一个重要原因是，这是当前最优解，且是一条上市"快车道"，不用发行新股、不用路演定价，审批流程简单，速度比常规 IPO 快得多。
关键是，用这种方式上市只是第一步。有了独立的融资平台后，岚图未来可以根据业绩表现和市场情况，通过增发、配股等方式择机融资。
除了 MPV，岚图还在等爆款
岚图现阶段不融资，说明对自己的盈利能力有信心。但投资者关心的是另一个问题：岚图能不能持续增长？
从销量增速看，它是增长最快的新能源车企之一，销量从 2022 年的 1.9 万辆到 2024 年的 8 万辆，三年时间翻了 4 倍。
「定焦 One」制图
但从绝对规模看，岚图只能算"小而快"。2024 年，其销量是理想的 1/6、赛力斯的 1/5。
更现实的问题是，2025 年的销量目标完成情况并不理想。岚图年初定下的销量目标是 20 万辆，前 9 个月销量 9.7 万辆，完成率 48.5%。要完成销量目标，第四季度需要月均交付 3.4 万辆，相当于今年前几个月平均销量的 3 倍多，难度不小。
"增速快但规模小"的背后，是销量结构失衡。高端的梦想家贡献了绝大部分销量，而其他车型，尤其是本该承担走量任务的平价车型没有顶上来。
梦想家能成功，是因为产品差异化、入局较早、定价优势，加上 MPV 市场竞争相对缓和，它更早抓住了这个市场爆发的窗口期。今年 1～7 月，梦想家平均月销 6 千辆，超过理想 MEGA。
但在 SUV 和轿车这些红海市场，岚图还没有找到自己的差异化竞争力。今年 1～7 月，FREE 月均销量约 2500 辆，知音不过千辆，追光系列只有两百多辆。
岚图已经意识到了这个问题。招股书披露的一系列动作，推新车、扩渠道、扩海外，都指向了一个目标：扩大规模，优化结构。
岚图计划每年推出 1～3 款新车型，到 2026 年底拥有 6～9 款车型。今年已推出全新知音、2026 款梦想家、追光 L，并计划 Q4 上市旗舰 SUV 泰山。
在国内市场，岚图计划到 2026 年底将国内销售网点扩至 1000 家。
海外市场则是岚图重要的销量和利润增长点。2025 年前 7 个月，其海外市场的收入占比是 13.4%，高于很多新势力。它在海外的市场策略是聚焦欧洲、中东市场，定位高端，海外定价高于国内。但继续开拓海外，需要大量的营销投入、本地化运营资金。
某种意义上来说，岚图的故事，是传统车企新能源品牌转型的一个缩影。
它凭借着央企根基与快速盈利的能力，绕开了常规 IPO 的融资压力，从容地选择介绍上市登陆资本市场。
它的整体规模虽然不算领先，但增速迅猛，还在享受新能源行业的增长红利。它在 MPV 市场的表现，更是一个时机 + 定位 + 执行的成功案例。
但未来，岚图必然要面对更激烈的市场竞争。高端市场容量有限，海外市场存在不确定性，国内主流价格带才是主战场。而这里，是一批具备"互联网基因"的新势力的核心战场，岚图需要拿出更多有竞争力的车型。这不光拼品牌力，还要有精准的市场定位，差异化的产品策略，以及更有效的营销能力。
岚图已经证明了自己可以在一个细分市场站稳脚跟，而这种成功能否复制，才是上市后投资者更关注的问题。
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